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23. Mai 2018   INVESTMENT

Hochtief auf dem Weg zur nachhaltigen Ertragsperle

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Unter der Ägide der spanischen ACS ist Hochtief (ISIN DE0006070006) inzwischen zu einem Bluechip der Baufirmen weltweit gereift. Alle Geschäftsfelder laufen sehr positiv, das Orderbuch ist 2018 mit über 42 Mrd. Euro prall gefüllt. Der neueste Coup ist der Abertis-Deal, mit dem sich Hochtief in eine neue Ergebnissituation hinein katapultieren könnte.

Abertis ist der größte private Autobahnbetreiber mit einem stabilen Cashflow von über einer Milliarde Euro p. a. Er operiert weltweit mit Strecken in Spanien, Frankreich und Südamerika. Um die Übernahme der Firma boten die beiden Bieterkonsortien Atlantia und ACS/Hochtief. Die Atlantia S.p.A. ist ein auf Mautabwicklung spezialisiertes italienisches Unternehmen, hinter dem u. a. die die Benetton-Familie steht.

Das letzte Angebot von ACS/Hochtief belief sich auf 18,4 Mrd. Euro brutto. Um ein Bietergefecht zu vermeiden, schlossen sich die Parteien allerdings im März 2018 zusammen. Und man gab ein gemeinsames Gebot ab, das dem von ACS/ Hochtief in etwa entsprach.

Der Deal

Wie sieht nun aber die Übernahem im Detail aus: Atlantia erhält mit 50 % plus einer Aktie die Mehrheit an Abertis und konsolidiert Abertis voll mit mehr als 22 Mrd. Euro zusätzlichen Schulden. ACS erhält 30 % und konsolidiert „At Equity“, muss also Firmenwerte, Goodwill, Buchwert und Lizenzen separat ausweisen. Hochtief schließlich erhält 20 % minus eine Aktie, konsolidiert nicht und hält alle möglichen Risiken aus der Übernahme komplett außerhalb der Bilanz.

Der Nettokaufpreis beträgt nach Abzug eigener Abertis-Aktien, der 2018 schon gezahlten Dividende und dem Verkauf von Randaktivitäten nur noch 14 Mrd. Euro. 7 Mrd. Euro werden durch Eigenkapital finanziert, 7 Mrd. Euro durch Fremdkapital. Hochtief muss also für seinen 20%-Anteil brutto 1,4 Mrd. Euro Eigenkapital einzahlen. Das wäre für die Essener aufgrund ihrer starken Netto-Cash-Position ohne Probleme möglich gewesen. Tatsächlich führt Hochtief jedoch eine 10 % Kapitalerhöhung durch, die ACS voll abnimmt und mit 146,42 Euro je Aktie bezahlt, insgesamt mit 850 Mio. Euro. Dadurch sinkt die Finanzbelastung für Hochtief auf 546 Mio. Euro und man bleibt damit Netto-Cash positiv.

ACS seinerseits finanziert seine 2,8 Mrd. Euro durch den Verkauf von Hochtief-Aktien an Atlantia. Dadurch sinkt der ACS-Anteil an Hochtief auf 50 % plus eine Aktie. ACS erlöst aus dem Verkauf der Hochtief-Aktien ca. 2,5 Mrd. Euro und muss nur 300 Mio. Euro plus die 850 Mio. Euro aus der Hochtief-Kapitalerhöhung finanzieren. Atlantia wiederum finanziert für seine 50 % plus eine Aktie fast den kompletten Deal mit knapp 6 Mrd. Euro Eigenkapital und erhält dafür zusätzlich zu Abertis mit 24,1 % einen großen Anteil an Hochtief.

Die Vorteile für Hochtief-Aktionäre

Der Deal bedeutet für Hochtief, dass dort anteilig ca. 160 Mio. Euro p. a. Gewinn der Abertis bzw. der neu geschaffenen Holding ankommen werden, also 2,30 Euro je (verwässerte) Aktie nach Kapitalerhöhung. Dieses Ergebnis entspricht in etwa dem der kompletten Hochtief-Americas-Division mit 12 Mrd. Euro Umsatz p. a. Hochtief würde sich nach erfolgreicher Umsetzung des Deals in eine Ergebnisdimension katapultieren, die einem Ergebniswachstum von fast 50 % entspricht.

Und tatsächlich sollen in Zukunft vom Hochtiefergebnis über 65 % an die Aktionäre ausgeschüttet werden. In diesem Jahr waren es mit 3,38 Euro je Aktie gut 50 % Ausschüttungsquote. Eine Dividende von 5 Euro plus X (organisches Wachstum 2018 vorausgesetzt) wäre nicht unwahrscheinlich, wenn der Deal bis spätestens 31.12.2018 abgeschlossen würde.

Etwas Wasser wurde auf der diesjährigen Hauptversammlung der Hochtief AG am 9. Mai dennoch in den Wein gegossen. Es ging um die Frage, wie es um etwaige Verpflichtungen Atlantias in Bezug auf die  Hochtief-Aktien steht. Hiernach ist Atlantia frei, Hochtief-Aktien zu verkaufen oder auch weitere zuzukaufen ohne jede Zeitbeschränkung.  Es existiert zwischen ACS mit 50 % plus einer Aktie und Atlantia mit 24,1 % keine Stimmrechtsgemeinschaft, was sonst die Notwendigkeit eines Beherrschungsvertrages auslösen könnte.

Die Hochtief-Aktie bleibt unter Wertgesichtspunkten (Value Investoren) ein hochlukratives Investment mit einer zukünftigen Dividendenrendite von über 3 % und Aufwärtspotenzial, sollte der Deal über die Bühne gehen.

Joachim Kregel



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